В 2025 году начались разговоры о перегреве на рынке акций компаний, которые сделали ставку на искусственный интеллект (ИИ). В 2026 году эксперты увидели много пугающих аналогий из прошлого, хотя осталось и немало скептиков. Как будет развиваться ситуация дальше и есть ли пресловутый ИИ-пузырь?
- 1. Введение
- 2. Кто проиграет от краха ИИ-пузыря?
- 3. Крах доткомов. Как это было
- 4. Пугающие аналогии
- 5. Выводы
Введение
Технологии продвинутой аналитики бурно развиваются с 2009 года. Тогда всё начиналось с работающих инструментов разбора больших данных. Эти системы были недорогими, а то и вовсе бесплатными, но позволяли добиваться заметных результатов, причем быстро.
Затем, ближе к середине 2010 годов, пришла очередь более продвинутых технологий – предиктивной (предсказательной) аналитики, машинного обучения и его частного случая в виде роботизации бизнес-процессов (RPA), машинного зрения, анализа и синтеза речи. Эти инструменты были дороже, чем движки для анализа больших данных, но всё так же просты во внедрении и позволяли решать множество насущных проблем. С их помощью удалось снизить количество правонарушений, сэкономить на техническом обслуживании оборудования, общении с клиентами, а ещё – автоматизировать типовые операции.
Однако форменный ажиотаж как в бизнес-кругах, так и среди обычных людей вызвало появление генеративного искусственного интеллекта (ИИ) в самом конце 2022 года. Интерес этот подогревался прессой, а также тем, что люди стали массово экспериментировать с ИИ-моделями и делиться этим опытом в соцсетях.
ChatGPT и его аналогам сразу же нашли массу применений, в том числе злонамеренных. С другой стороны, и в сфере ИБ, в частности у специалистов SOC (Security Operations Center, центр мониторинга и реагирования на инциденты информационной безопасности), накопилось много задач, которые ИИ решал намного лучше, чем люди.
Генеративный ИИ породил массовую волну внедрений. Её запустили государственные ведомства и корпорации, в том числе ратуя за реализацию коэффициентов эффективности (KPI). Как отмечали на ряде конференций, часто на экономику проектов просто не смотрели, и в итоге получалось внедрение ради внедрения.
Но капитализация компаний, которые разрабатывают ИИ-продукты, с 2025 года растет быстрее, чем их прибыли. Некоторые игроки рынка и вовсе убыточны. Причины просты: реальный выигрыш в производительности труда от внедрения генеративного ИИ, по оценкам McKinsey, не превышает 3,5%. А для функционирования сервисов ИИ нужны серверы с графическими ускорителями и большими объемами памяти, стоимость которых существенно (до восьми раз) увеличилась за последний год. Нужны новые площади в центрах обработки данных, причем высоких уровней.
Но это обстоятельство не останавливает ажиотажный спрос на их акции, что и является признаком «пузыря» на рынке. Так, индекс S&P Kensho Global Artificial Intelligence Enablers с 2023 года удвоился, тогда как общий курс акций S&P 500 вырос на 50% (вдвое меньше). И в целом показатель P/E (Price-to-Earnings Ratio, будущая прибыль через мультипликатор) составляет для традиционных компаний 15-20% в год, тогда как для ИИ-компаний, участников Kensho Global Artificial Intelligence Enablers, он составляет 66%, хотя уровень в 50% является тревожным симптомом явной переоценки стоимости акций.
Рисунок 1. Курс акций компаний из S&P 500 в сравнении с S&P Kensho Global Artificial Intelligence Enablers
Кто проиграет от краха ИИ-пузыря?
Развитие технологий ИИ уже пережило период, который сопровождался резким падением интереса к этой теме и торможением развития разработок. Исследователи Роджер Шэнк и Марвин Мински назвали это время (1870-1980 гг) «зимой ИИ».
Высказываются опасения, что разочарование в технологиях ИИ, а то и страх перед их неконтролируемым развитием может привести к новой такой «зиме». Неконтролируемое падение инвестиций из-за обвала акций ИИ-компаний может ещё больше усилить такое разочарование.
В целом игроки, работающие на рынке ИИ, по мнению автора блога компании ServerFlow, можно разделить на следующие категории:
- Разработчики зрелых систем продвинутой аналитики (компьютерного зрения, анализа и синтеза речи, машинного перевода, машинного обучения, предсказательных или предиктивных сервисов).
- Разработчики генеративных ИИ-моделей (OpenAI, Anthropic).
- Поставщики аппаратных компонентов.
- Операторы ЦОД.
- Разработчики систем на базе ИИ-моделей, ориентированных на широкие массы пользователей.
- Интеграторы, которые занимаются внедрением и консалтингом в области ИИ.
Разработчикам традиционных систем продвинутой аналитики, по мнению основателя онлайн-школы MLInside, преподавателя МФТИ и НИУ ВШЭ Виктора Кантора, в целом ничего не угрожает. Их ажиотаж вокруг генеративного ИИ вообще не касается. Однако, как показывает опыт краха доткомов, на острой фазе возможного кризиса им будет сложнее привлекать инвестиции на фоне того, что само упоминание об ИИ будет вызывать отторжение. С другой стороны, разработчики этих технологий – крупные компании, и инвестировать в развитие технологий они могут и из внутренних ресурсов.
Разработчики ИИ-моделей, как считают в ServerFlow, окажутся в более сложном положении, чем предыдущая группа, но всё равно, с большой долей вероятности, они останутся на плаву за счет сохранения инвестиций. В несколько более неудобной ситуации может оказаться Anthropic за счёт проблем с американскими властями, которые потребовали закрыть доступ к наиболее передовым разработкам компании для всех зарубежных пользователей, включая сотрудников самой Anthropic, работающих за рубежом.
А вот главными пострадавшими станут, скорее всего, вендоры комплектующих для серверного оборудования – модулей оперативной памяти, чипов для твердотельных накопителей, графических ускорителей, предупреждает управляющий портфелем BlueBox Asset Management Уильям де Гейл. Им придется как минимум серьезно перестраивать свои производственные планы, причем на ходу. Также в соответствующих сегментах рынка может возникнуть значительное затоваривание, на устранение которого может уйти много времени, а вендоры понесут большие убытки. Однако таких компаний не слишком много, всего четыре во всём мире, и, скорее всего, их могут спасти, в том числе с помощью госпрограмм. Тем более, по мнению Уильяма де Гейла, для этого сегмента в целом характерны значительные взлёты и падения, которые игроки переживали.
Операторам ЦОД помощь со стороны государства и банков могут предоставить с меньшей долей вероятности. Соответственно, и рисков для них больше. С другой стороны, перегрев этого сегмента менее реален из-за целого комплекса сдерживающих факторов, начиная от дефицита энергомощностей и заканчивая недовольством жителей тех мест, где эти ЦОД строятся.
В Калифорнии, например, из-за жёсткого дефицита мощностей новые ЦОД практически не открываются уже очень давно. В текущем году та же проблема распространилась и на ряд других штатов. Основными причинами недовольства и протестов являются опасения за экологическую ситуацию, высокий уровень шума, а также возможный рост цен на электроэнергию.
В России тоже довольно остро стоит проблема локального энергокризиса в тех субъектах, где расположена основная масса ЦОД. Поэтому сейчас обсуждается строительство трёх крупных дата-центров, ориентированных в том числе на размещение инфраструктуры ИИ-моделей, в Якутии. Но пока это лишь проекты, которые находятся на стадии проработки.
Кроме того, уже в текущем году на рынке ЦОД в США и Китае может возникнуть кризис избытка мощностей, что приведёт к снижению цен на аренду, а затем вызовет падение выручки операторов дата-центров. С другой стороны, эти инвестиции идут по замкнутой цепочке, где средства перетекают, по большому счёту, из одного кармана в другой.
Классические стартапы, которые используют инфраструктуру больших ИИ-моделей, также в зоне большого риска. Они сильно зависят от стоимости и стабильности API (Application Programming Interface) базовой модели. При резких изменениях бизнес таких компаний окажется под угрозой.
Профессиональные инвесторы также рискуют. Однако их портфели по большей части диверсифицированы. Тут могут пострадать неквалифицированные частные инвесторы, которые решили вложить значительную часть сбережений в быстрорастущие активы и по этой причине не успеют выйти из них при падении (особенно если оно будет неконтролируемым).
На развитии же самой технологии ИИ возможное схлопывание рынка вряд ли скажется. Оно может несколько замедлиться, но основные риски связаны скорее с возможными издержками излишне строгого регулирования на волне страхов.
Крах доткомов. Как это было
Начало бума доткомов принято отсчитывать с августа 1995 года, когда состоялось размещение акций Netscape, разработчика первого массового веб-браузера. Успех превзошел все ожидания: при старте IPO (Initial Public Offering) курс составлял 14 долл. за акцию, но стоимость почти сразу выросла до 28, и к концу первого дня достигла 58 долл. Общая капитализация Netscape достигла 2,9 миллиарда уже в первые дни после размещения акций.
Успех базировался на очень простом допущении. Тогда браузеры были платными, и каждая копия Netscape Navigator стоила 50 долл. Соответственно, продажа копии каждому пользователю интернета, которых тогда было около 50 млн человек, принесёт 1 млрд 250 млн долл выручки. А с учетом быстрого роста количества пользователей в то время эта величина ещё и имела большие перспективы для роста. В реальности выручка Netscape оказалась существенно скромнее, но она каждый квартал удваивалась.
Тогда же родилась электронная коммерция. Пионером стала компания Dell, которая в 1996 году открыла интернет-магазин настольных ПК и ноутбуков. Продажи через него быстро достигли 4 млн долларов в день при резком снижении операционных затрат, связанных с отказом от аренды физических магазинов. Примеру Dell быстро начали следовать компании из других бизнесов. Уже к концу 1997 года в США через интернет, как показал эксперимент редакции журнала Family PC, можно было купить практически любой товар, включая продукты и напитки (кроме алкогольных), одежду и обувь, парфюмерию и косметику, бытовую технику.
Контрпримером можно назвать Compaq. Она держалась за традиционную модель продаж, игнорируя интернет-сегмент. В итоге Compaq постоянно сдавала позиции, что и привело к поглощению со стороны HP.
Именно акции компаний, которые пытались сочетать традиционный бизнес с интернет-технологиями, и сформировали пузырь доткомов на фоне ажиотажного спроса со стороны инвесторов. С 1996 года по март 2000 года индекс Nasdaq вырос почти в пять раз, с чуть более 1000 до 5049 пунктов.
Но большинство из этих компаний были убыточными. Во многом это было вызвано высокими расходами на маркетинг и рекламу, а также продажей товаров и услуг по низким, часто откровенно демпинговым ценам.
Рисунок 2. Курс акций на бирже NASDAQ в 1996-2001 гг.
Всё закончилось резким снижением Nasdaq в марте 2000 года, когда курс акций упал вдвое. Всего с 2000 по 2004 год разорилось до половины доткомов, при этом речь идёт не менее чем о 500 компаниях. Самым крупным стало банкротство оператора WorldCom – оно оказалось третьим по масштабам за всю историю США.
Но надо признать, что падение Nasdaq было всё же не одномоментным, оно длилось два года. Всего за это время курс акций относительно пика упал в 8 раз. В общей сложности инвесторы потеряли около 5 трлн долларов.
Рисунок 3. Доля убыточных высокотехнологичных компаний, которые провели IPO в США за 1980-2018 гг.
С другой стороны, фатального ущерба для развития технологий крах доткомов не нанес. Хотя в 2000-2002 гг получить инвестиции на проект, связанный с интернетом, было фактически невозможно. От этого серьёзно пострадала Google (и не только), замедлилось развитие ИТ в Европе и Японии, а социальные сети и облачные сервисы из-за последствий краха доткомов появились минимум на два года позже.
Также имущество ушедших с рынка компаний, в том числе почти новое серверное и сетевое оборудование, оказалось на вторичном рынке по бросовым ценам. Соответственно, продажи нового снизились, что сказалось на бизнесе поставщиков ИТ-оборудования.
Пугающие аналогии
Многие аналитики обнаруживают большое количество совпадений между ситуацией в конце 1990-х вокруг интернет-компаний и сейчас, на волне хайпа вокруг ИИ. Основатель инвестиционной компании The12 Capital Дмитрий Козлов в комментарии для русской редакции Forbes назвал следующие признаки:
- Отсутствие внятного обоснования высокой капитализации компаний.
- Отсутствие реальной пользы или модели монетизации.
- Многие добавляют к названию своих продуктов приставку «ИИ» исключительно ради повышения капитализации без какого-либо реального обоснования.
Однако по данным исследования MIT, ожидаемого эффекта от внедрения ИИ достигает лишь 5% компаний. Как ни странно, наибольший результат внедрение ИИ даёт медиакомпаниям: в кинопроизводстве нейросети позволяют снизить затраты на спецэффекты и трюковые съёмки в среднем вдвое. Такую оценку дал глава Netflix Тед Сарандос по итогам работы над одним из исторических сериалов, где применение ИИ позволило сэкономить 600 млн долларов только при работе над одной 15-минутной батальной сценой.
Как показывает опыт неудачных проектов внедрения ИИ, фундаментальные причины плохих результатов в целом одни и те же: отсутствие порядка в работе с данными, неготовность инфраструктуры, плохо просчитанная экономическая эффективность, игнорирование процессов обучения персонала. Причём сопротивление работников порой переходит в открытый саботаж, которым занимается, по оценкам компании Writer, от 29% до 44% сотрудников.
Но есть и фундаментальные различия между бумом доткомов и ажиотажем вокруг ИИ. Основные из них связаны с тем, что ИИ-сервисы ориентированы на бизнес-заказчиков (B2B), а не на конечных пользователей (B2C). Также ключевыми игроками рынка являются крупные компании, а не мелкие стартапы, которые составляли большинство доткомов. Основными бенефициарами являются всего семь компаний: Nvidia, Microsoft, Apple, Amazon, Alphabet (в этот холдинг входит Google) и Tesla.
Впрочем, в последнее время появилось немало сервисов, которые работают поверх больших моделей вроде ChatGPT, Claude, Grok, Deepseek. Как правило, они направлены на генерацию контента и предоставляются по модели ПО как услуга (SaaS). Тем не менее, резкий обвал на рынке ИИ, аналогичный краху доткомов 2000-2002 годов, маловероятен. Скорее всего, нас ожидает «мягкая просадка» курса акций в пределах 40%, она будет идти постепенно, а не резко, как это было в 2000 году.
Бывший глава Google Эрик Шмидт и вовсе считает, что никакого «пузыря» нет. Речь идет о фундаментальном сдвиге, новой промышленной революции, сравнимой с переходом от пара к электричеству и двигателю внутреннего сгорания на рубеже первой и второй трети прошлого века.
Выводы
Ажиотаж вокруг акций ИИ-компаний и их переоценённость видны уже, кажется, невооружённым взглядом. Ситуация может разрешиться по нескольким сценариям, от относительно щадящих, когда капитализация компаний снизится в пределах 20-40%, до масштабного обвала, последствия которого могут ощущаться десятилетия.
Учитывая опыт краха доткомов, возможно некоторое замедление развития технологий, но оно займет не более двух лет и охватит, скорее всего, только сегмент генеративного ИИ, и то при развитии кризиса по самому жесткому варианту. Уже устоявшиеся и зрелые технологии, такие как машинное обучение, компьютерное зрение, различные виды продвинутой аналитики, затронуты не будут.
